于云霆聚焦|老白干酒严重区域化省内增速下滑，6亿商誉存减值风险！-高手身影

于云霆

2018年8月1日，老白干酒半年报显示，2018年上半年实现营业收入约为14.59亿元，同比增长31.78%;归属于上市公司股东净利润约为1.46亿元，相较于上年同期的0.47亿元，增幅高达208.01%。
文/丁昊

实现营业收入平稳增长，归属于上市公司股东净利润较上年同期增幅超过两倍，靓丽的业绩背后老白干酒解释主要原因为以下两点，其一是，公司于2018年4月份完成对丰联酒业的收购，对丰联酒业进行合并报表，合并范围变动带来收入增加、利润增加，2018年4-6月份，丰联酒业实现营业收入2.57亿元，净利润2700万元;其二是，报告期内，公司不断的梳理产品线，优化产品结构，深化市场建设，2018年上半年度主营业务收入增长，毛利率增加，费用率下降，利润增加。
01收购背后动因区域化严重 河北市场增速下滑
根据2018 年半年度区域收入经营数据显示，2018年上半年，河北地区收入占比为77.54%，并且新增山东、安徽、湖南等三地区域市场收入，三地占比合计为10.4%。大部分收入集中在河北地区，这说明老白干就对河北市场区域严重依赖。
老白干酒产品主要销售地集中于河北省内及其他北方地区，业绩极其依赖当地市场。如果该区域市场对白酒的需求量下降，或公司在该地区市场份额下降，那将会对公司的业绩影响重大。
值得一提的是， 老白干酒上半年省内市场销售增速出现严重下滑。根据公司公告的上半年度主要经营数据显示，通过河北地区实现销售收入10.12亿元，而上年同期为9.64亿元，增幅仅有5%。而对比历年情况来看，其中2017年全年省内市场销售增速为32.36%，2016年省内市场销售增速为23.06%。
同时，由于各地区的经济发展水平、交通运输条件、饮食习惯和消费偏好不同，白酒产品均形成了较为固定的市场区域和长期客户群，具有较强的地域性。我们以下两组数据或能进一步说明这一现象。
2017年年报显示，2017年省外经销商数量已达到1022家，相比2016年新增了142家，增幅高达10%以上;但是老白干酒年报显示，2016年及2017年，其省外的营业收入分别为 6.95亿元和3.13亿元，呈现逐年大幅减少。
以上数据可以看出，外省经销商大增，但是其收入却出现悬崖式下跌，这或说明较强的地域性特点使其省外拓展成效甚微。单一市场依赖同时酒水地域性特点鲜明等因素存在，不得迫使其通过外延式并购当地特色酒水来拓展省外市场版图，从而摆脱单一区域市场的依赖的“瓶颈”。
报告期内，老白干酒通过非公开发行股份及支付现金的方式，以13.99亿的交易价格购买了丰联酒业100%股权。丰联酒业是一家专门从事品牌白酒生产经营的集团公司，目前旗下有承德乾隆醉、安徽文王、湖南武陵、曲阜孔府家四家白酒企业。通过本次并购，公司获得了湖南、安徽及山东等市场份额。公司于2018年4月份对丰联酒业进行合并报表，2018年4-6月份，丰联酒业实现营业收入2.57亿元，如果扣除该收入，老白干酒上半年收入增幅将从31.78%下降至8.56%。
02
外延式并购丰联酒业 逾6亿商誉或存减值风险
根据中企华评估出具的《资产评估报告》，以 2017 年 2 月 28 日为评估基准日，丰联酒业股东全部权益价值的收益法评估价值为 约14亿元，较丰联酒业母公司口径净资产账面值 4.86亿元增值9.13亿元，增值率为 187.59%。此项交易完成后，老白干酒也因此形成6.32亿元商誉。
高溢价背后当然有相关业绩对赌协议。老白干酒与丰联酒业签署《业绩承诺及补偿框架协议》，承诺丰联酒业2017年度的承诺净利润需达6676.6万元;2018年除承德乾隆醉外，丰联酒业的承诺净利润需达4687.12万元;2019年除承德乾隆醉外，丰联酒业的承诺净利润需达7024万元。
公司收购丰联酒业后，在资源整合、产能布局、产品体系、市场拓展、管控模式等方面对公司提出更高的要求，增加公司管理与运作的难度。公司与丰联酒业需在企业文化、团队管理、销售渠道、客户资源等方面进行进一步的融合。
如果公司组织模式和管理制度不能随着公司规模的扩大而及时调整、完善，不能对丰联酒业实施有效整合，将给公司带来较大的管理风险，同时如果未来业绩不达标则逾6亿元的商誉存在减值风险。
标的资产包包含承德乾隆醉、安徽文王、湖南武陵和曲阜孔府家四家公司。老白干酒将承德乾隆醉、安徽文王、湖南武陵和曲阜孔府家分别划分为板城事业部、文王事业部、武陵事业部及孔府家事业部。那其上半年业绩表现又如何呢?
文王事业部亏损308万元，孔府家事业部亏损303万元，四家事业部其2018年上半年实现营业利润合计约为1600万元，但是，2017年上半年这标的实现营业利润为8000万元。不仅上半年标的业绩不好，其历史业绩表现也欠佳，其中承德乾隆醉还存补缴税费风险。
2015年，丰联酒业实现营收11.87亿元，同比增长5.89%，净利润亏损7300万元，减亏的原因是2014年计提了商誉减值准备金6.21亿元;湖南武陵2015年销量为710.97千升，2016年则为648.84千升，跌幅为8.74%;同时曲阜孔府家2015年销量为8901.76千升，2016年则为5037.70千升，跌幅高达43%。
进一步发现，承德乾隆醉还存补缴税款风险，补缴金额高达8600万元。根据承德县国家税务局 2014 年出具的《承德县征管系统外欠缴税款核实表》，承德乾隆醉欠缴2004 年以前消费税 8696.93 万元，主管税务机关对于承德乾隆醉欠缴2004 年度之前消费税处理尚未有定论。
承德乾隆醉已根据《承德县征管系统外欠缴税款核实表》计提其他应付款 8696.93 万元，并将根据承德县国家税务局要求按时补缴该项税款。根据佳沃集团出具的承诺，若日后主管税务机关要求承德乾隆醉补缴上述欠缴税款，佳沃集团将在税务机关要求补缴之日起 6 个月内，协调当地政府部门予以解决。
若在 6 个月内未予以解决，并且在承德乾隆醉已实际向当地税务机关缴纳欠缴税款(含相关滞纳金、罚款等支出)后，佳沃集团将承担超出承德乾隆醉截至 2017 年 2 月 28 日已计提金额的部分。因此，交易完成后，老白干酒存在补缴上述欠缴税款(含相关滞纳金、罚款等支出)及税收罚款的风险。
据相关报道，2011年6月，联想控股酒业以1.3亿元收购湖南武陵酒业39%的股权;同年7月，增资武陵酒业，实现全资控股;同年11月，宣布收购河北乾隆醉酒业有限公司，后者拥有板城烧锅酒。
2012年9月16日，宣布4亿元收购山东孔府家酒业。2013年年初披露称，联想控股已于2012年8月收购安徽文王酿酒100%股权，收购价4.43亿元。至此，有业界人统计联想控股在4家白酒身上投入的资金超过20亿元。
来源：新浪券商基金（微信公众号）
延伸阅读：招商食品饮料点评老白干酒半年报
业绩符合预期，内生收入提速。公司上半年收入14.59亿，同比增长31.78%，丰联酒业并表收入2.57亿，扣除后上半年增长8.58%，净利润1.46亿，同比增长208%，扣除丰联后增长152%。二季度扣除丰联后收入利润分别增长12.6%和713%，收入较一季度6.1%有所提速。
分结构看，以1915、古法20年和十八酒坊15年以上为代表的高端酒，收入4.7亿，同比增长32%，中档酒收入3.4亿，增长22%，老白干系列为主的低端酒收入5.0亿，增长4.7%。从渠道调研了解到，十八酒坊十五年(300元)以上增长40%，衡水市区、石家庄结构升级显著，渠道推力较强，如无并表低端酒仍处于负增长，中高端渠道库存保持1个多月的合理水平。
费用率居高，未来具备下行空间，利润率预期恢复到15%。公司白酒毛利率58%，较去年60%略有下降，主要系中低端酒价格下行(中低端酒销量增长47%和22%，收入增长22%和5%)、成本上行导致。销售费用率28.1%，较去年33.6%有明显下降，对比同行业仍处于较高水平，其中广告费用较去年明显下降，但促销和人员薪酬显著提升，面临终端竞争激烈。
管理费用率由7.7%提升至9.5%，我们预计随着并购丰联后运营和管理进入正轨，公司的销售和管理费用率具备下行空间，且所得税率恢复25%正常水平，未来公司利润率有望稳定在15%水平。
省内面临外来酒一定竞争压力，公司稳扎稳打，期待业绩持续提升。老白干酒并购板城后，无疑成为省内的绝对龙头，但河北主要竞争对手并不在于省内地产酒，而是来自川酒、汾酒和洋河等外来名酒竞争。
汾酒从17年在京津冀地区增长超过50%，河北作为老窖省外最大的市场之一，全价格带覆盖，洋河在中高端也具备较强的品牌基础。并购丰联酒业，虽在区域和香型上形成互补，但很难形成一加一大于二的局面，更多是独立经营。期待公司在渠道和品牌建设上，稳扎稳打，持续导入次高端产品，带来收入业绩稳步增长。（来源:佳酿网）
大家都在看
┣快消“快”起来的四大秘诀，这次徐伟的研究火爆了
┣实战|白酒新品陈列铺市不动销，破解铺货死魔咒的四大法宝！
┣案例解读主题文化式“酒庄酒”模式：7天10万人震撼大华北！
┣县级地产品牌根据地市场建设怎么做？河间府用100天内劲销2万件、两年增长127%的业绩来告诉你！
┣宴席营销还是“不落地”？跨界整合助你厘清市场“道法术”｜争鸣
┣实战|白酒新品陈列铺市不动销，破解铺货死魔咒的四大法宝！
┣实战|一个优秀经销商淡季市场营销策略组合的实战调整法则！
┣【智业观局】黑格咨询咨询师团队实战分解如何为员工再造价值